Les obligations suisses restent attrayantes

Le principal risque des taux d’intérêt négatifs réside dans le fait que les investisseuses et investisseurs soient de plus en plus enclins à augmenter leurs expositions aux risques pour obtenir des rendements. En Suisse, un tel scénario ne menace pas dans l’immédiat: les chiffres actuels ne plaident pas en faveur de nouvelles baisses de taux par la Banque nationale suisse. L’inflation évolue légèrement à la hausse, conformément aux prévisions de la BNS. Le franc réel, pondéré des échanges commerciaux, est lui aussi resté relativement stable ces derniers mois. Il n'y a pas non plus actuellement d’afflux importants vers les valeurs refuges susceptibles d'exercer des pressions à la hausse. La possibilité de taux d’intérêt négatifs ne devrait toutefois pas être totalement écartée. En effet, l’incertitude autour des droits de douane américains reste élevée, tout comme le risque conjoncturel pour la Suisse.

Pour la zone euro, les calculs types de Swiss Life Asset Managers montrent que le niveau neutre des taux d’intérêt est plus ou moins atteint. Aux Etats-Unis, en revanche, les taux directeurs de la Réserve fédérale se situent encore en territoire restrictif, et l’on peut s’attendre à quatre autres abaissements. Mais tant qu’il n’y aura pas de récession – ce que nous prévoyons –, la Fed n’abaissera pas son taux directeur à 2,5% ou moins. C’est pourquoi les taux longs aux Etats-Unis devraient évoluer de manière latérale. En Suisse, le niveau neutre des taux d’intérêt est légèrement supérieur au taux directeur actuel. Cela laisse supposer que les taux du marché devraient augmenter lentement au cours des prochaines années.

La faiblesse du dollar reflète l’augmentation des risques politico-économiques, ce qui rend le billet vert moins attrayant en tant que monnaie de réserve, même si ce processus est graduel. Par conséquent, Swiss Life Asset Managers ne s’attend pas à un élargissement significatif de la «Term Premium» (supplément de prime demandé sur le marché pour les échéances plus longues) dans un avenir proche. En raison de la situation budgétaire difficile et du poids croissant de la dette, nous ne pensons toutefois pas revenir aux niveaux planchers dans un avenir proche.

Pour les investisseurs et investisseuses, la situation actuelle est digne d’un cas d’école: d’une part, on obtient des taux d’intérêt plus élevés si l’on opte pour des durées plus longues. D’autre part, il est possible de réaliser des gains dits de «rolldown» en investissant sur les points les plus pentus de la courbe des taux, qui profitent particulièrement des variations positives des évaluations.

A l’échelle internationale, le marché obligataire en francs suisses est plus attrayant qu’il n’y paraît à première vue. Le niveau absolu des taux d’intérêt reste bas. Mais en Suisse, des primes plus intéressantes sont payées: ajustées à la solvabilité, les majorations appliquées par rapport au taux sans risque sont plus élevées qu’à l’étranger. Cela vaut en particulier pour les emprunts investment grade, c’est-à-dire les obligations présentant une bonne solvabilité. En Suisse, dans le segment étranger, une prime de plus de 70 points de base est payée par rapport aux obligations de la Confédération. Dans la zone euro, la prime payée par rapport aux emprunts d’État allemands sans risque s’élève à près de 80 points de base, comme aux Etats-Unis par rapport aux bons du Trésor. Le segment de crédit investment grade (IG) suisse présente toutefois un risque nettement inférieur à celui de la zone euro et des Etats-Unis. Plus de 40% du segment étranger du marché en francs suisses n’est pas investi dans des obligations d’entreprise mais dans des emprunts d’État, des obligations d’émetteurs supranationaux et gouvernementaux ainsi que dans des lettres de gages. Tous ces émetteurs présentent une qualité de crédit élevée. Les investisseuses et investisseurs bénéficient donc d’une solvabilité nettement supérieure dans le portefeuille pour un écart pratiquement aussi élevé.

En Suisse, l’écart est actuellement légèrement inférieur à sa moyenne historique. En revanche, dans la zone euro et aux Etats-Unis, il se situe à son niveau le plus serré depuis la crise financière, si l’on se réfère aux indices «investment grade» respectifs de ces zones. Dans le même segment de notation des obligations d’entreprise des pays émergents libellées en dollars américains, les primes payées actuellement n’ont même jamais été aussi basses.

Ce n'est pas le fait du hasard: les bilans des entreprises sont sains, et les conditions se sont nettement améliorées dans les pays émergents en particulier. Il s’agit toutefois d’évaluations agressives et les investisseuses et investisseurs doivent également prendre en compte les coûts de couverture de change. En raison de l’écart important entre le taux d’intérêt du dollar américain et le taux d’intérêt du franc suisse, ces frais de couverture sont élevés. Après couverture de change, les emprunts de la Confédération à dix ans rapportent environ 0,4% d’intérêt de plus que leurs équivalents en dollars. Et la Suisse est clairement la valeur la plus sûre. Les institutions sont stables, l’endettement est beaucoup plus faible. En période de crise, les capitaux ont tendance à affluer plutôt qu’à sortir.

Le segment suisse est dominé par quelques grands émetteurs: les «emprunts de la Confédération», les instituts émettant des lettres de gage, les villes et les cantons. Le segment privé incluant les obligations d’entreprise est relativement petit. Hormis les emprunts d’État suisses, nous trouvons ces catégories d’émetteurs attrayantes dans le contexte actuel.

Actuellement, nous considérons les rendements réels comme attrayants, notamment si on les compare à l’environnement de taux négatifs qui s'est mis en place dans le sillage de la crise financière, où les rendements réels sont restés longtemps négatifs dans de nombreux pays développés. Le problème avec les rendements réels, c’est qu’on ne sait qu’après coup si un investissement dans une obligation a effectivement généré un rendement positif après avoir pris en compte l’inflation. Seule exception: les investissements dans des obligations indexées sur l’inflation, qui concernent surtout les emprunts d’État. Les investisseurs institutionnels ont intérêt à investir dans des emprunts à des fins de gestion des actifs et des passifs. Les investisseurs privés, en revanche, doivent être conscients que le rendement des obligations libellées en francs suisses se situe actuellement de nouveau en dessous de 1%. Investir dans les hypothèques est donc plus intéressant. Celles-ci rapportent actuellement plus de 100 points de base de plus que les obligations de la Confédération et offrent en même temps une protection contre les taux d’intérêt négatifs. En effet, le taux de base, auquel est ajoutée la marge des établissements de crédit hypothécaire, a généralement un plancher situé à zéro.